Север и рынок. 2022, №3.

СЕВЕР И РЫНОК: формирование экономического порядка. 2022. № 3. С. 144-157. Sever i rynok: formirovanie ekonomicheskogo poryadka [The North and the Market: Forming the Economic Order], 2022, no. 3, pp. 144-157. РАЗВИТИЕ НЕФТЕГАЗОВОГО КОМПЛЕКСА НА СЕВЕРНЫХ И АРКТИЧЕСКИХ ТЕРРИТОРИЯХ риска и времени при приведении денежных потоков в процессе дисконтирования. В классическом DCF даже очень рискованный денежный поток с положительным ожидаемым значением ограничен неотрицательной приведенной стоимостью с поправкой на риск. Таким образом, могут существовать чистые денежные потоки, приведенная стоимость которых с поправкой на риск может быть рассчитана некорректно при использовании положительной ставки дисконтирования DCF. Показательным примером является рискованный чистый денежный поток, который имеет нулевое ожидаемое значение. Методы классического DCF всегда будут оценивать этот чистый денежный поток по текущей стоимости, равной нулю [37]. То есть, если ожидаемое значение притока в год n больше значения ожидаемого оттока, какая бы ставка дисконтирования с существенной поправкой на риск не закладывалась, тогда денежный поток в этот период всегда будет неотрицательным, что некорректно, так как приток, вследствие присущего ему риска, может стать меньше, чем величина оттока, которая также может увеличиться. И денежный поток в этот год может принять отрицательное значение. 2. Рыночная неопределенность цен на углеводороды в предлагаемом подходе учитывается в коэффициенте дисконтирования притоков. Притоки дисконтируются посредством реверсированной модели ценообразования, которая предложена в работе [46]. Ее релевантность для нефтегазовой отрасли подтверждена в работах [47, 48]. Модель учитывает, что наибольшие неопределенность и, следовательно, риски, связанные с изменчивостью цен на углеводороды, присущи первым периодам. Следовательно, и премия за риск, учитываемая в ставке дисконтирования притоков, будет снижаться с течением времени. Представляя собой сумму безрисковой ставки и произведения цены риска и неопределенности прогноза, ставка дисконтирования риска для притоков сохраняет зависимость неопределенности прогноза от срока прогноза и в этой модели уменьшается для каждого года, добавляемого к сроку прогноза. Мгновенная краткосрочная ставка рассчитывается по формуле: R = rf + PR isk -о, (1) где PRisk — стоимость риска, возникающая вследствие неопределенностей на рынке углеводородов [25], ст — неопределенность краткосрочного прогноза цены на углеводороды. Для расчета коэффициента дисконтирования учитывается величина снижения неопределенности с увеличением горизонта планирования, определяемая с помощью формулы: Y = ln (2)/H L , (2) где у — величина снижения неопределенности с увеличением горизонта планирования; HL — отрезок времени, за который неопределенность снизится вдвое, в текущей модели равен одному году (подробно эта формула обосновывается в [46]). Изменяющийся с течением времени коэффициент дисконтирования для цены на углеводороды для постоянной стоимости риска рассчитывается по формуле: _ PRisk-0(1_e -у, ) D F, = D F f ,, - e Y , (3) где DFf, t — безрисковый коэффициент дисконтирования; t — год, для которого рассчитывается коэффициент. Издержки дисконтируются по безрисковой ставке. Данный момент можно отнести к ограничению модели, поскольку существует риск увеличения издержек, который необходимо учесть; в этой связи ставка дисконтирования для оттоков должна быть меньше безрисковой, чтобы приведенные величины оттоков стали больше, так как скорректированы на величину риска. Результаты и их обсуждение Иллюстрируются возможности предлагаемого методического подхода, основанного на комбинации бинарного дисконтирования и реверсированной модели. В качестве объекта стоимостной оценки рассматривается проект разработки Новопортовского нефтегазоконденсатного месторождения, располо­ женного на юге полуострова Ямал. Базовый вариант имеет следующие производственные и стоимостные параметры (табл. 1). В табл. 2 представлен профиль добычи по базовому варианту. Условия, необходимые для расчета: ставка налога на прибыль — 20 %, налог на имущество — 2,2 %, цена экспортного нетбэка 27 678 руб / тонн при средней цене за 2021 г. марки Urals 69,00 долл / барр2и среднем курсе доллара за 2021 г. 73,65 рублей3. Цена на нефть принимается единственным источником рыночной неопределенности в денежных потоках проекта. Рассчитаны номинальные денежные потоки и NPV проекта при r = 10 % (табл. 3). 2Цена российской нефти в 2021 году достигла трехлетнего максимума // rbc.ru : ежедн. интернет-изд. 2022. 04 янв. // Сайт РБК, по данным Министерства финансов РФ. URL: https://www.rbc.ru/economics/04/01/2022/61d420e19a794764f06b43 8b/ (дата обращения: 20.05.2022). 3 Рассчитано авторами по данным: Официальный сайт Московской биржи. URL: https://www.moex.com/ru/derivatives/currency- rate.aspx?currency=USD_RUB/(датаобращения: 20.05.2022). © Марин Е. А., Пономаренко Т. В., Василенко Н. В., Галевский С. Г., 2022 148